#7: Lecturas 3T 2022

Dije que en espacio se hablaría de libros, y pese que que en cada entrada procuro compartir alguna lectura de interés sobre los temas tratados, he pensado que igual podía ser de interés compartir de manera regular mis mejores lecturas del trimestre. Aquí la primera entrega.

Buffett. The Making of an American Capitalist de Roger Loweinstein

Aunque ya algo antigua, y desfasada en algunos aspectos por la biografía más reciente (y completa) de Alice Schroeder (Snowball) (además, también la única oficial), el libro de Loweinstein sobre la vida y trayectoria de Buffett es absolutamente excelente. Sucede como con Churchill, leer la bio de Andrew Roberts, no exime la necesaria lectura de Jerkins. El libro permite aproximar el carácter del personaje, sin necesidad de ir a detalles íntimos (que sí salen en la de Schroeder), su trayectoria -Buffett es mucho más que “comprar barato”-, y sobretodo es una gozosa manera de repasar la historia reciente del capitalismo financiero de las últimas seis décadas. Se trata, lógicamente de un texto con muchísima inteligencia sobre mercados (el propio Loweinstein se lanza a esta empresa precisamente por ser él y su familia accionistas de Berkshire). Una de las grandes lecciones que ha tratado de enseñar Buffett a lo largo de toda su carrera es la de distinguir entre los “mercados”, de lo que significa invertir en negocios concretos. La historia de Buffett es la historia de una obsesión por hacer “compounding” de su capital, una vocación temprana, e incorruptible en el tiempo que ha resultado en uno de los procesos de creación de riqueza más espectaculares de la historia, y cuya influencia no ha hecho más que crecer en los últimos años (y aventuro que se seguiran siendo de interés para futuras generaciones de inversores).

Margin of Trust de Lawrence A Cunningham y Stephanie Cuba

Leído en parte en paralelo con la bio de Loweinstein, en este libro de Cunningham (uno de los grandes expertos en Buffett), se centra en explorar la inteligente y particular manera de Warren Buffett a la hora de adquirir, gestionar y “coleccionar” negocios y que ha dado lugar a la singular estructura y cultura de Berkshire Hathaway. En suma, es un texto sobre la cultura descentralizada de Buffett, en cuanto a la gestión operativa; y al mismo tiempo, tremendamente centralizada en lo referente a la utilización del capital; orientada y pensada al muy largo plazo, ya se trate de inversiones minoritarias a traves de empresas cotizadas, o adquisiciones privadas al 100%. Este enfoque de “permanent capital”, sin múltiplo de salida (ni apalancamiento), choca con el modelo habitual en la industria de capital riesgo (PE), y cuyo apogeo podemos situar en los años 80s con la fiebre de los LBOs, un tipo de operación en la que sobresalió Henry Kravis. Al final, Berkshire se constituye en una perfecta SPV para la inversión a muy largo plazo. Un libro de gran interés que ayuda a entender la poliédrica figura de Buffett, el mejor y más completo inversor de la historia.

The New Financial Capitalists de George Baker y George D. Smith

Todos conocemos el clásico Barbarians at the Gate, el libro de los periodistas Bryan Burrough y John Helyar en donde se explica el LBO de KKR sobre RJR Nabisco en noviembre de 1988. Una operación millonaria que suposo una subasta y lucha de egos por adquirir unos activos por los que se acabó pagando un precio excesivo que acabó por destrozar la TIR de la operación, pese al desguace por piezas del conglomerado (que agrupaba marcas de tabaco y alimentación). Unos conglomerados, dicho sea de paso, que habían tenido un gran influencia durante los 60s-70s pese a carecer de mucho sentido económico, y a la que luego le seguirían dos décadas muy intensas en operaciones apalancadas para luego (básicamente) generar valor a través de una venta ordenada por partes (entre otros drivers, pero este siendo el principal). Para ofrecer un contrapunto, el texto de Baker y Smith repasa las bondades del modelo LBO a través de las principales operaciones y resultados de KKR. Una obra algo hagiográfica (de hecho, esta financiada por la propia KKR), pero que explica de manera honesta la propuesta de valor del LBO, y como este tipo doperaciones sirvió para reactivar el enquilosado tejido empresarial norteamericano de finales de los 70s, como decía, dominado por conglomerados muy burocratizados, controlados por directivos poco alineados con los accionistas, y que habían dejado languidecer el dinamismo histórico del capitalismo americano. El libro explica bien el espiritu de Gordon Gekko en su discurso ante el Consejo de Administración de Teldar Corporation en la magnífica película de Oliver Stone, Wall Street. Los LBOs, la mayoría en forma de OPA hóstil a los directivos de una compañía, es un catalizador que facilita el proceso de “destrucción creativa” propio de una economía abierta y dinámica, poniendo los activos en aquellas manos en los que pueden ser (en teoría) más valiosos. La crítica hacer es que muchas veces este tipo de operaciones se fue poco diligente en la valoración, el grueso del retorno descansaba en el fuerte apalancamiento (apoyado además en un aceso privilegiado a fuentes de financiación “fiat money”), y siempre se realizaban con una óptica de muy corto plazo lo que muchas veces podía comprometer proyectos de inversión perfectamente viables. Un modelo diferente al “permanent capital” de Buffett que, justamente, se convirtió en un “white knight” de muchos deals de interés durante la década de los 80s, que marcó la fiebre de las operaciones apalancadas. Un Wall Street que ha quedado fijado en el imaginario colectivo en libros como La hogera de las vanidades de Tom Wolf o Poker’s Liar de Michael Lewis.

A Licence to Steal de Benjamin Stein

Una de las lecturas sorpresa de este trimestre. Sin cambiar mucho de tercio, reconozco que llevo un trimestre con muchas lecturas financieras, este librito sobre las tropelías de Michael Milken -el rey de los bonos basura (junk bonds)- en los 80s/90s, ha sido la sorpresa de este verano, y de lo mejor que he leído últimanente. Se trata de una historia compleja, pero que el autor, Ben Stein (perfil bien curioso, entre otras cosas, hijo del gran economista Herbert Stein), sabe explicar con sencillez y con una enorme habilidad narrativa. Se nos describe un Milken tremendamente ambicioso, que mezcla elementos de El Lobo de Wall Street (libro sobre “ventas”, que no financiero), con elementos propios de un Mario Conde/Madoff; en el sentido de ser un arquetipo capaz de manipular el mercado a través de redes clientelares, cautivas, que durante años dieron salida a sus bonos a través, por ejemplo, del control de las sociedades S&L (similares a nuestras cajas de ahorros) a las que se obligaba luego a comprar (dar liquidez) a los bonos emitidos por los clientes de Milken. Las pérdidas por los junk bonds de Milken, que en su día pusieron en jaque la estabilidad del sistema, fueron solo posibles por la existencia de una “misconception” (presente en cualquier burbuja, como dice Soros), en este caso esta idea equivocada: era que una cesta diversificada de “bonos basura” tenía poco riesgo (fue una antesala de los MBS et.al. que se distribuyeron de forma masiva durante la década de los 2000s), en el sentido que la existencia de un cupón mayor compensaba la insolvencia de otras posiciones. Todo, claro, apoyado y respaldado por los departamentos financieros de las universidades Ivy League (no hay crisis financiera que no se haya alimentado por algún profesor de Harvard o Columbia). En la práctica, las compañías que acababan siendo solventes (tenían una sólida generación de caja) cancelaban sus bonos accediendo a mejores condiciones de financiación, con lo que el ratio de impago de estos bonos, emitidos y colocados de manera super agresiva por Milken (controlando también la compra), era mayor del esperado. Cuando las condiciones de crédito se endurecieron mínimamente, todo cayó como un castillo de naipes. Una historia explicada de forma célebre en el libro de The Predator's Ball, de Connie Bruck (libro que tengo pendiente de acabar en Kindle por no atraparme del todo), pero que con el relato trepidante (y con unas descripciones técnicas de las operaciones de Milken con gran detalle e interés) me atrapó desde el primer momento.

La decadencia económica de los imperios, Cipolla et. al.

El maestro Cipolla, uno de los mayores expertos en historia económica, recopila diferentes estudios sobre el auge y caída económica de diferentes imperios, y donde destaca de forma muy especial la caída (disolución de Roma) o de España en el siglo XVI. Librito sensacional que permite tomar conciencia de lo viejo que es que a un Estado le cueste reformarse así mismo (para adaptarlo a un nuevo nivel de ingresos fiscales, por ejemplo, tras una burbuja), o como cualquier deterioro económico siempre empieza con un gasto público excesivo y subidas de impuestos y acaba con inflación. Libro que reseñé en actualidad económica y que aprovecho para compartir aquí: https://chesnutstreet.files.wordpress.com/2022/07/decadencia.pdf

Big Mistakes de Michael Batnick

Libro de Michael Batnick de gran interés para cualquier inversor y en donde se explica de forma muy amena los grandes errores de los mejores inversores del mundo (que también se equivocan). Incluso Buffett. De hecho el de Buffett, es muy ilustrativo ya que comete a la hora de invertir en un fabricante de zapatos el pecado de sobreconfianza. El oráculo venía de haber invertido con éxito en otras compañías del sector, y bajó la guardia a la hora de analizar una industria que cada año iba perdiendo competitividad ante unos pujantes países emergentes. De hecho, una realidad no muy diferente al “error” de invertir en Berkshire Hathaway, cuando era una decayente empresa textil de nueva inglaterra. Los capítulo que más me divirtió fue el que se describe el caso de Mark Twain, fantástico escritor, pésimo inversor (le paso de todo), y que debido precisamente a su muy volátil y fustrante carrera como inversor luego produjo tantas citas alrededor del tema del dinero. Buena lectura para inversores noveles.

Roma. Historia del pensamiento de Jesús Mosterín

El último libro que destaco de este tercer trimestre, es otro sobre Roma, esta vez de Jesús Mosterín, injustamente poco conocido pese a ser lo más parecido que hemos tenido a un Isaac Asimov español. Un libro que de manera muy accesible permite conocer la cultura, filosofía, grandes personajes (como mi admirado Antonino Pío) e historia de Roma y de la que bebe nuestra civilización universal de manera muy didáctica y sintética. Otro libro que reseñé en su día para Actualidad Económica y del que aprovecho para compartir aquí el link: https://medium.com/@torrasluis/introducci%C3%B3n-al-pensamiento-romano-cd8b512080d

Buena lectura.